فتح قيود بيع نحو مليار سهم في سبيس إكس يهدد السهم رغم النتائج القوية

سبيس إكس تواجه أول اختبار كبير لهيكل الملكية

تقترب سبيس إكس من حدث قد يكشف عن وضع سهمها أكثر مما فعل أول تقرير أرباح فصلي منذ الإدراج.

ففي يوم الخميس 6 أغسطس، سيصبح ما يصل إلى 911.5 مليون سهم يملكها موظفون ومستثمرون مبكرون مؤهلًا للبيع، ما قد يزيد بدرجة كبيرة كمية الأسهم المتاحة في السوق.

وهذه الأسهم موجودة أصلًا، لذلك لن يؤدي الحدث إلى تخفيف ملكية المساهمين الحاليين. ما سيحدث هو انتهاء القيود التي منعت حاملي الأسهم منذ فترة طويلة من بيع جزء من مراكزهم.

هذا الفارق مهم عند تقييم الشركة ماليًا، لكن أثره على التداول قد يبقى كبيرًا.

دخلت سبيس إكس السوق العامة بعدد محدود بصورة غير معتادة من الأسهم الحرة. وكان المستثمرون يتنافسون على حصة صغيرة نسبيًا من الشركة، ما خلق علاوة ندرة ساعدت السهم خلال موجة صعوده الأولى.

وانتهاء فترة الحظر يبدأ في تقليص هذه الندرة.

المعروض المحتمل يتجاوز الأسهم المطروحة أصلًا

وضع اكتتاب سبيس إكس نحو 639 مليون سهم في أيدي المستثمرين من الجمهور.

أما الأسهم البالغ عددها 911.5 مليون سهم التي ستصبح مؤهلة للبيع، فتعادل نحو 140% من هذا العدد. وإذا جرى التعامل مع جميع الأسهم المؤهلة باعتبارها متاحة نظريًا، فقد يرتفع المعروض القابل للتداول إلى نحو 1.55 مليار سهم.

ومن غير المرجح أن يبيع كل موظف ومستثمر مبكر حصته.

فقد يواصل كثيرون الاعتقاد بأن القيمة الطويلة الأجل لسبيس إكس أعلى بكثير من مستوياتها الحالية. وقد يتردد آخرون في البيع ما دام السهم دون سعر الاكتتاب البالغ 135 دولارًا.

لكن الأسعار في السوق تتحدد بالأسهم المعروضة عند الهامش. ويكفي أن يصل جزء صغير من الحيازات المؤهلة إلى السوق حتى يخلق ضغطًا ملموسًا مقارنة بأحجام التداول الحالية.

ولهذا يغير الحدث التوازن بين الأسهم المتاحة والطلب الاستثماري، حتى إذا قرر معظم المطلعين الاحتفاظ بمراكزهم.

لدى الموظفين أسباب منطقية للبيع

بيع المطلعين لأسهمهم لا يعني بالضرورة تراجع الثقة في مستقبل سبيس إكس.

فقد يكون الموظفون قد حصلوا على أسهم الشركة ضمن تعويضاتهم طوال سنوات، ما يترك جزءًا كبيرًا من ثرواتهم الشخصية مرتبطًا بسهم واحد. وبيع جزء من تلك الحيازات يمثل طريقة منطقية لتنويع أوضاعهم المالية.

أما مستثمرو رأس المال الجريء الأوائل، فقد يواجهون ضغوطًا مختلفة.

تعمل صناديق الاستثمار عادة لفترات زمنية محددة، ويُتوقع منها في النهاية إعادة رأس المال إلى مستثمريها. ويمكن للصندوق أن يحتفظ بنظرة إيجابية تجاه سبيس إكس، وفي الوقت نفسه يقرر توزيع الأسهم أو جني جزء من مكاسبه بعد الاكتتاب.

السوق لن تميز بين بيع يهدف إلى التنويع وبيع ناتج من نظرة سلبية. وفي الحالتين، تحتاج الأسهم الجديدة المعروضة إلى مشترين.

ولهذا قد يصبح هيكل الملكية أكثر تأثيرًا من نماذج التقييم على المدى القصير.

النتائج القوية توفر دعمًا أساسيًا للسهم

يأتي فتح قيود البيع بعد أن أعلنت سبيس إكس نتائج أقوى من المتوقع في أول تقرير مالي لها منذ التحول إلى شركة مدرجة.

فقد ارتفعت الإيرادات الفصلية 92% إلى 7.81 مليارات دولار، متجاوزة متوسط توقعات المحللين البالغ 6.93 مليارات دولار بفارق واضح.

وسجلت الشركة خسارة قدرها تسعة سنتات للسهم، أقل كثيرًا من الخسارة المتوقعة البالغة 26 سنتًا. ومع ذلك، قد لا تكون المقارنة بين الرقمين مباشرة بسبب اختلافات في التعديلات المحاسبية.

وتجاوزت جميع قطاعات الأعمال الرئيسية التوقعات.

بلغت إيرادات قطاع الفضاء 962 مليون دولار، مقابل تقديرات عند 835 مليون دولار.

أما قطاع الاتصالات، الذي يضم ستارلينك، فحقق 4.29 مليارات دولار، متجاوزًا التوقعات البالغة 3.83 مليارات دولار.

وسجل نشاط الذكاء الاصطناعي إيرادات قدرها 2.56 مليار دولار، أعلى من التقديرات البالغة 2.18 مليار دولار.

وأظهرت النتائج أن عمليات سبيس إكس تواصل التوسع بسرعة رغم الضغوط التي يتعرض لها السهم.

ستارلينك تبقى المحرك الرئيسي للأرباح

ما يزال قطاع الاتصالات النشاط الأهم داخل الشركة.

توفر ستارلينك خدمات الإنترنت عبر الأقمار الصناعية مباشرة للمستهلكين، كما تخدم الحكومات والمؤسسات العسكرية وشركات الطيران والعملاء في قطاع النقل البحري.

وحقق القطاع أكثر من نصف إيرادات سبيس إكس الفصلية، وما يزال المصدر الوحيد للأرباح داخل الشركة.

وهذا يجعل ستارلينك عنصرًا أساسيًا في قدرة سبيس إكس على تمويل مشروعاتها الأخرى التي تحتاج إلى إنفاق رأسمالي ضخم.

ويواصل نشاط الإطلاق الاستفادة من عقود كبيرة، تشمل أعمالًا لصالح وكالة ناسا، لكنه ما يزال يسجل خسائر. كما تستثمر سبيس إكس بكثافة في ستارشيب، التي تعد ضرورية لخفض تكاليف الإطلاق ودعم مشروعات الشركة الأكثر طموحًا مستقبلًا.

ويؤكد تجاوز التوقعات قوة الطلب، لكنه لا ينهي التساؤلات حول حجم رأس المال الذي ستحتاجه الأنشطة الأخرى.

الاستثمار في الذكاء الاصطناعي يبقى مكلفًا

خسرت سبيس إكس نحو 4.9 مليارات دولار العام الماضي، ويرجع ذلك بدرجة كبيرة إلى الإنفاق الضخم على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي.

واندمجت الشركة مع xAI التابعة لإيلون ماسك في فبراير، ضمن طموح معلن لبناء مراكز بيانات في الفضاء مستقبلًا.

وحقق قطاع الذكاء الاصطناعي إيرادات أعلى من المتوقع خلال الربع، لكنه يظل جزءًا من استراتيجية توسع مرتفعة الكلفة.

فبناء البنية الحاسوبية يحتاج إلى استثمارات كبيرة في الرقائق، والطاقة، ومراكز البيانات، والتقنيات المتخصصة. أما مراكز البيانات المدارية، فستضيف طبقة جديدة من التعقيد التقني والمالي.

ويضع ذلك المستثمرين أمام سؤال صعب بشأن التقييم.

فسبيس إكس تحقق نموًا سريعًا في الإيرادات، لكنها تطارد في الوقت نفسه عدة أنشطة قد تحتاج إلى سنوات من الإنفاق قبل الوصول إلى أرباح مستقرة.

السهم تراجع 43% من قمته

سعّرت سبيس إكس اكتتابها عند 135 دولارًا للسهم، قبل أن يصل السهم لاحقًا إلى أعلى إغلاق عند 201.80 دولار.

وبحلول 4 أغسطس، انخفض السهم إلى 114.53 دولارًا.

ويعادل ذلك تراجعًا بنحو 43% من الذروة، ونحو 15% عن سعر الاكتتاب.

ولم تتدهور الأعمال الأساسية للشركة بنسبة 43% خلال أسابيع قليلة. الذي تغير هو التقييم الذي يقبله المستثمرون مقابل النمو المستقبلي.

فعكست موجة الصعود الأولى طلبًا قويًا، ومعروضًا محدودًا، وحماسًا تجاه تفوق سبيس إكس في عمليات الإطلاق، ونمو ستارلينك، وطموحات الذكاء الاصطناعي.

ومع اقتراب انتهاء فترة الحظر، يتعين على السوق إعادة تقييم السهم في بيئة تضم معروضًا محتملًا أكبر وعلاوة ندرة أقل.

تجربة أوبر تقدم تحذيرًا

تعمل سبيس إكس وأوبر في صناعتين مختلفتين تمامًا، لكن تجربتيهما بعد الاكتتاب تحملان درسًا متشابهًا.

يمكن لشركة أن تغير قطاعها، وتجذب طلبًا هائلًا، ثم تخيب آمال المستثمرين الذين دفعوا سعرًا يفترض تنفيذ الخطط بدرجة شبه مثالية.

لم يكن ضعف سهم أوبر في بداياته دليلًا على أن أعمال الشركة تفتقر إلى القيمة. لكن الشركة دخلت السوق عند تقييم ترك مساحة محدودة أمام تباطؤ النمو أو ارتفاع التكاليف أو تغير معنويات المستثمرين.

وقد تواجه سبيس إكس المعادلة نفسها.

فالأصول التكنولوجية للشركة، وموقعها في سوق الإطلاق، وشبكتها الفضائية، يصعب تكرارها بدرجة كبيرة. ومع ذلك، لا يعني هذا أن أي تقييم يمكن تبريره.

وقد تتحول شركة ممتازة إلى استثمار مخيب عندما تكون التوقعات مرتفعة أكثر من اللازم.

البائعون على المكشوف يكدسون رهاناتهم

جذبت الزيادة المحتملة في المعروض واحدة من أكبر المراكز السلبية في السوق.

فبحلول 29 يوليو، وصلت المراكز المكشوفة المقدرة إلى 219.3 مليون سهم، ما يعادل نحو 34% من الأسهم الحرة، وبقيمة تقارب 24.6 مليار دولار.

وتجاوز ذلك قيمة المراكز المكشوفة على سهم تسلا.

وتبدو سرعة الزيادة لافتة بصورة خاصة. ففي 23 يونيو، كانت التقديرات تشير إلى بيع نحو 40 مليون سهم فقط على المكشوف. ثم تضخم المركز بأكثر من خمسة أضعاف خلال فترة تزيد قليلًا على شهر.

ويكشف ذلك أن مخاطر انتهاء فترة الحظر معروفة على نطاق واسع وليست عاملًا أغفلته السوق.

ويراهن المتداولون المتشائمون على أن الموظفين والمستثمرين الأوائل سيبيعون جزءًا من أسهمهم فور رفع القيود.

ارتفاع المراكز المكشوفة يفتح الباب أمام ضغط معاكس

يمنع الحجم الكبير للمراكز المكشوفة الصورة من أن تصبح أحادية الاتجاه بالكامل.

فالبائعون على المكشوف يقترضون الأسهم ويبيعونها على أساس توقع انخفاض السعر، ثم يحتاجون في النهاية إلى شرائها لإغلاق مراكزهم.

وقد توفر الأسهم الجديدة سيولة إضافية تسمح لهم بالتغطية من دون دفع السهم إلى الارتفاع.

لكن النتيجة المعاكسة تبقى ممكنة.

فإذا جاءت مبيعات المطلعين أقل من المتوقع، وبدأ المشترون المؤسسيون في امتصاص المعروض الجديد، فقد يندفع البائعون على المكشوف إلى إغلاق مراكزهم. وقد يؤدي هذا الطلب إلى موجة ضغط حادة ترفع السعر.

ولهذا سيعتمد رد فعل السهم على الفارق بين حجم البيع المتوقع وحجم البيع الفعلي، وليس على الرقم الإجمالي للأسهم التي انتهت قيودها فقط.

وقد يكون جزء كبير من الضغط المتوقع قد انعكس بالفعل في تراجع السهم 43% من قمته.

سعر الاكتتاب يصبح مستوى مرجعيًا حاسمًا

سيكون سعر الاكتتاب البالغ 135 دولارًا من أهم المستويات التي ستراقبها الأسواق بعد فتح قيود البيع.

فهو لا يمثل مقياسًا موضوعيًا للقيمة الأساسية لسبيس إكس، لكنه يحمل أهمية نفسية قوية.

ويعرف المستثمرون من الجمهور السعر الذي أدرجت الشركة عنده. كما يدرك الموظفون والمساهمون الأوائل أهميته عند اتخاذ قرار البيع.

وسيشير صعود السهم واستقراره فوق 135 دولارًا إلى أن الطلب بدأ يستوعب اتساع عدد الأسهم الحرة.

أما استمرار الضعف دون سعر الاكتتاب، فقد يشجع مزيدًا من المطلعين الذين يملكون الأسهم بتكلفة أقل كثيرًا على جني الأرباح أو تنويع حيازاتهم.

وسيقدم حجم التداول أول إشارة إلى السيناريو الذي بدأ يتشكل.

يوم الخميس لن ينهي ضغوط المعروض

يمثل حدث 6 أغسطس المرحلة الأولى فقط من انتهاء فترات الحظر على أسهم سبيس إكس.

فقد اعتمدت الشركة هيكلًا متدرجًا بدل السماح بتداول جميع الأسهم المقيدة في وقت واحد.

ومن المتوقع أن تصبح أسهم إضافية مؤهلة للبيع خلال الأشهر المقبلة. وبحلول 8 ديسمبر، قد يصبح ما يصل إلى 40% من أسهم الشركة قابلًا للتداول.

أما النسبة المتبقية البالغة 60%، بما فيها حصة إيلون ماسك، فمن المتوقع أن تظل مقيدة حتى منتصف 2027.

وهذا يعني أن ضغوط المعروض لن تختفي بعد جلسة تداول واحدة.

وسيحتاج المستثمرون إلى مراقبة أحجام التداول، وإفصاحات المطلعين، والوتيرة التي يتوسع بها عدد الأسهم الحرة خلال عدة أشهر.

ما الذي يجب أن يراقبه المستثمرون؟

ستكون الإشارة الأولى هي حجم التداول.

فاستمرار التداولات الكثيفة بعد يوم الخميس سيشير إلى أن السوق تستوعب مبيعات فعلية من المطلعين، لا مجرد رد فعل على المخاوف المرتبطة بانتهاء فترة الحظر.

أما الإشارة الثانية، فستكون أداء السهم مقارنة بسعر الاكتتاب البالغ 135 دولارًا.

وستتمثل الإشارة الثالثة في إفصاحات بيع المطلعين، التي قد تكشف ما إذا كان كبار التنفيذيين أو المستثمرون الأوائل أو الصناديق الكبيرة يخفضون حيازاتهم.

كما ينبغي مراقبة قدرة الشركة على الحفاظ على النمو القوي في الإيرادات الذي سجلته خلال الربع الأول.

فمن الأسهل على السوق استيعاب عدد أكبر من الأسهم عندما تستمر الأرباح، واشتراكات ستارلينك، وإيرادات الذكاء الاصطناعي في النمو بسرعة. أما تباطؤ هذه المؤشرات، فسيجعل امتصاص المعروض الإضافي أكثر صعوبة.